景氣度能否延續？探討鋼鐵行業(yè)信用風(fēng)險
2022年4月25日，中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì )在北京召開(kāi)2022年一季度信息發(fā)布會(huì )，介紹鋼鐵行業(yè)運行情況。據中鋼協(xié)統計，一季度，會(huì )員鋼鐵企業(yè)營(yíng)業(yè)收入14993億元，同比下降3.26%；實(shí)現利稅829億元，同比下降19.66%；利潤總額553億元，同比下降25.8%，環(huán)比呈逐月回升的趨勢；平均銷(xiāo)售利潤率為3.69%，同比下降1.12個(gè)百分點(diǎn)。
鋼鐵行業(yè)是典型的周期行業(yè)，其利潤狀況受經(jīng)濟周期波動(dòng)、原料成本影響很大，。2021年前三季度，鋼鐵行業(yè)整體利潤可觀(guān)，四季度利潤收縮，今年一季度略有回升，未來(lái)行業(yè)利潤狀況如何，是否會(huì )影響到償債能力，行業(yè)信用風(fēng)險如何？我們從以下幾個(gè)方面探討：
01 行業(yè)發(fā)展環(huán)境
中央經(jīng)濟工作會(huì )議給2022年的經(jīng)濟環(huán)境定了調，2022年經(jīng)濟工作要穩字當頭、穩中求進(jìn)，做好“六穩”、“六?！惫ぷ?，加大宏觀(guān)政策跨周期調節力度，提高宏觀(guān)調控的前瞻性針對性。預計貨幣政策及財政政策持續擴張，信用收縮風(fēng)險下降，利率低位利于企業(yè)融資及經(jīng)營(yíng)。
涉及到鋼鐵行業(yè)的政策，主要有產(chǎn)能方面，只減不增，重點(diǎn)區域產(chǎn)能置換按照1.5：1，并且鼓勵企業(yè)兼并重組。產(chǎn)量方面，工信部發(fā)改委和生態(tài)環(huán)境部聯(lián)合發(fā)布《促進(jìn)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導意見(jiàn)》，將征求意見(jiàn)稿中“鋼鐵行業(yè)力爭到2025年率先實(shí)現達峰”改為“確保2030年前碳達峰”。預計鋼鐵行業(yè)限產(chǎn)力度將會(huì )降低，避免“運動(dòng)式減碳”，鋼鐵行業(yè)有望保持穩定生產(chǎn)和發(fā)展。所以在政策、行業(yè)發(fā)展環(huán)境這一塊，風(fēng)險度較去年下降。
02 行業(yè)特性
鋼鐵行業(yè)是典型的順周期性行業(yè)，與宏觀(guān)經(jīng)濟相關(guān)度較高，經(jīng)濟好的時(shí)候順周期行業(yè)發(fā)展好，經(jīng)濟差的時(shí)候順周期行業(yè)表現差，這個(gè)比較典型的就是在2013-2015年，經(jīng)濟增速換擋，行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，虧損普遍。但是站在現在，經(jīng)過(guò)這幾年淘汰落后產(chǎn)能、去除地條鋼，政策引導行業(yè)向提質(zhì)創(chuàng )新的方向發(fā)展，國家通過(guò)行政手段對鋼鐵行業(yè)的調控越來(lái)越精準和高效。比如2021年，房地產(chǎn)的鋼材消費下降，但鋼鐵的供應端，我們國家采取產(chǎn)量平控的政策，有效對沖了需求端的下滑，從而避免鋼鐵行業(yè)出現產(chǎn)能過(guò)剩，企業(yè)陷入虧損。所以有了政府的調控，鋼鐵行業(yè)的周期性相對弱化了一點(diǎn)。
行業(yè)運行方面，我們主要從產(chǎn)量、價(jià)格、利潤角度來(lái)觀(guān)察，與十年前相比，鋼材的價(jià)格變化更快，波動(dòng)率變大，因此行業(yè)運行情況風(fēng)險增加。預計2022年產(chǎn)量保持平穩增長(cháng)，而成本端爐料、焦炭等因其自身的供需因素，價(jià)格居高不下，造成鋼鐵成本高企，鋼企利潤受到擠壓，2021年現貨噸鋼利潤可以達到1000元，2022年的利潤不太會(huì )像2021年前三季度那樣好了?？傮w運行情況2022年或將呈現量增、價(jià)穩、利潤薄的特點(diǎn)。
03 下游需求
鋼鐵的下游消費中，房地產(chǎn)行業(yè)占到用鋼量的50%左右，基建12%，汽車(chē)9%，機械19%，出口5-10%。因此重點(diǎn)觀(guān)察房地產(chǎn)行業(yè)，去年開(kāi)始執行的“三條紅線(xiàn)”政策將長(cháng)久地改變房地產(chǎn)市場(chǎng)。去年從融資端到銷(xiāo)售端，給高負債地產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)巨大沖擊，以往的高周轉模式終結。由于2021年的嚴厲調控，從去年下半年開(kāi)始，地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入調整周期。2021年的數據顯示，施工增長(cháng)5.2%，竣工增長(cháng)11.2%，銷(xiāo)售增長(cháng)1.9%，新開(kāi)工下降11.4%，土地購置下降15.5%?？梢钥吹叫麻_(kāi)工和土地購置下降非常明顯，并且施工、竣工、銷(xiāo)售這些正增長(cháng)的指標增量主要在上半年，下半年數據逐月轉差。調控效果顯著(zhù)，雖然目前政策有所緩和，但效果有限，因為銷(xiāo)售端居民的購買(mǎi)熱情和信心短期難以恢復，新開(kāi)工在上半年難有改善，地產(chǎn)長(cháng)周期向下，2022年地產(chǎn)用鋼需求保持低位筑底過(guò)程，2023年以后情況或會(huì )好轉。因此對于2022年的房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險度提高。
04 上游成本
上游成本分為鐵礦石、焦炭、廢鋼這三部分。鐵礦石的風(fēng)險度上升。去年鐵礦石價(jià)格上半年持續沖高，下半年震蕩回落。上半年進(jìn)口鐵礦石價(jià)格達到歷史最高點(diǎn)230.59美元/噸。下半年隨著(zhù)鋼鐵產(chǎn)量下降帶動(dòng)鐵礦石需求減少，鐵礦石價(jià)格明顯回落。我國鋼廠(chǎng)所需鐵礦石主要依賴(lài)進(jìn)口，議價(jià)能力較低，少數國際礦商掌握定價(jià)權。2022年受疫情及自然災害影響，國際主流礦商供給有限，有小幅增量，俄烏沖突沖擊非主流鐵礦供應。礦石需求端，我們看2021年上半年，全球粗鋼產(chǎn)量（不包括中國）同比增長(cháng)17%，其中歐盟的粗鋼產(chǎn)量同比增長(cháng)17%，美國增長(cháng)14%，印度增長(cháng)27%，我們中國是11.8%。從這個(gè)趨勢看，全球除中國外的粗鋼產(chǎn)量，也就是鐵礦需求會(huì )繼續呈現同比正增長(cháng)，而中國的鐵礦需求占全球的一半，只要我們國家保持平穩，那全球的鐵礦需求仍然強勁。所以，全球需求有支撐的情況下，鐵礦價(jià)格有望保持在中高位置，侵蝕鋼廠(chǎng)利潤。
05 財務(wù)數據
2021年，鋼鐵行業(yè)資產(chǎn)負債率為60.22%，較2020年底下降0.11%。2016-2021年行業(yè)資產(chǎn)負債率分別為66.57%、64.09%、62.52%、61.91%、60.33%和60.22%，整體資產(chǎn)負債率呈下行趨勢。盈利能力方面，根據中鋼協(xié)數據，至2021年12月末，我國鋼鐵行業(yè)規模以上企業(yè)達5433家，與上年相比增加258家。其中，鋼鐵行業(yè)虧損企業(yè)數量在2021年12月末達967個(gè)，比上年同期下降280家。此外，據統計局數據顯示，2021年鋼鐵行業(yè)虧損企業(yè)虧損總額累計達198.6億元，比上年同期減少114.5億元。發(fā)生虧損的企業(yè)數量減少，虧損的企業(yè)實(shí)現減虧。從虧損和利潤方面看，2021年表現比較好。但是2022年，盈利能力就不一定那么好，2022年受成本居高不下的影響，利潤受到擠壓，盈利狀況變差。
06 信用債
存續信用債（包括短融、中票、企業(yè)債、公司債、定向工具、私募債）263只，債券余額3699.15億元。當前共有存續發(fā)債主體35家，其中國企占多數。從企業(yè)屬性來(lái)看，在近年來(lái)鋼鐵行業(yè)整合重組的大趨勢下，鋼企中國企比例顯著(zhù)提升，當前共有央企11家，地方國企18家，國企合計占比82.9%。從到期情況來(lái)看，當前鋼鐵信用債的剩余期限主要分布在1年以?xún)燃?至3年。從主體評級來(lái)看，35家發(fā)債主體中共有AAA級主體22家，占比62.9%。評級高的發(fā)債主體債券規模較高，當前AAA級主體的存量債券余額共計3499.28億元，占比高達94.6%。
利差方面，2021年鋼鐵行業(yè)信用利差以下行為主，信用利差中位數由年初的163.31bp下降至年末的83.3bp。其中AAA主體發(fā)行利差由162.85bp降至83.17bp。信用利差是用以向投資者補償基礎資產(chǎn)違約風(fēng)險的、高于無(wú)風(fēng)險利率的利差。它與行業(yè)景氣度、行業(yè)盈利水平負相關(guān)，當前利差處于低位，表明違約風(fēng)險較低。2021年沒(méi)有新增出險案例。參考以往的出險案例，東北特鋼、，主要原因都是大規模搬遷和資本開(kāi)支加上企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)效率低下，導致企業(yè)負債大幅上升，最終資金鏈斷裂。因此要格外警惕企業(yè)未來(lái)的大規模資本開(kāi)支計劃。
總體而言，宏觀(guān)層面：經(jīng)濟工作穩字當頭意味著(zhù)宏觀(guān)層面支持力度增加，風(fēng)險降低。
行業(yè)特性：產(chǎn)業(yè)鏈中話(huà)語(yǔ)權有待提升，利潤受壓，風(fēng)險升高。
下游需求：依照政策引導及監管方向，房地產(chǎn)風(fēng)險升高，基建風(fēng)險降低。
上游成本：鐵礦石、焦炭和廢鋼成本高企，較大壓縮了鋼企利潤，風(fēng)險升高。
PS
彩蛋：關(guān)于近期行情
近期黑色系商品大跌，不少投資者跌蒙了在問(wèn)為什么。想要知道為什么跌，我們看它為什么漲，往期專(zhuān)題《：2019成本支撐+2020宏觀(guān)預期=2022？》中我們說(shuō)到上漲是因為對未來(lái)的樂(lè )觀(guān)預期和現貨的成本支撐。4月以來(lái)上海疫情超出大家預期，同時(shí)還有零星外溢的陽(yáng)性案例，受疫情影響，下游需求始終未能如期釋放，成材即將進(jìn)入淡季，房地產(chǎn)也未見(jiàn)起色，現實(shí)情況令前段時(shí)間樂(lè )觀(guān)的預期打了個(gè)問(wèn)號。原料端近期發(fā)改委明確將繼續開(kāi)展粗鋼產(chǎn)量壓減工作，對于原料端的上漲實(shí)際上是扣了個(gè)政策的頂：穩增長(cháng)不等于增加原料消耗。隨著(zhù)鐵礦和進(jìn)口增加，原料供應端的壓力正在慢慢緩解。最后一點(diǎn)，也是最重要的一點(diǎn)，為什么在周一大跌。這就要說(shuō)到宏觀(guān)因素了，海外美聯(lián)儲鷹派加息，國內人民幣極速貶值，股票大跌，對于經(jīng)濟前景悲觀(guān)的情緒驟然增加，因此宏觀(guān)導火索點(diǎn)燃了中觀(guān)行業(yè)的矛盾之火，造就一波流暢下跌。往后看，在疫情控制下需求若有所恢復，才能使市場(chǎng)重拾上漲信心，否則價(jià)格可能持續疲軟。
（摘自新浪財經(jīng)）
